中联重科(000157.CN)

中联重科(000157):主打产品高韧性 新兴板块扬帆起航

时间:21-04-08 00:00    来源:华安证券

事件:2020年,公司实现营业收入651.09亿元,同比增长50.34%;归母净利润72.81 亿元,同比增长66.55%,经营活动净现金流74.21 亿元,同比增加19.33%;单看Q4,公司收入198.65 亿元,同比增长71.96%,归母净利润15.94 亿元,同比增长78.74%。2021 年Q1,公司预计实现归母净利润22-26 亿元,同比增长114.4%-153.4%。

核心观点:业绩高增长,超预期。工程机械行业高景气持续,起重机和混凝土机械为代表的后周期品种将表现出较强增长韧性。公司主打产品(混凝土机械+起重机)市占率持续提升,后发新兴板块(挖机、高机、农机)收入规模、毛利率均大幅增长。我们认为公司业务聚焦工程机械,生产、管理数字化升级成果显现,经营已经实现质的飞跃,价值属性凸显,维持“买入”评级。

主打产品市场份额持续提升,新兴板块进入成长快车道,表现亮眼公司工程机械板块收入613.8 亿元,同比增长50%。十四五规划开局之年,目标明确,2021 年GDP 目标6%以上,重点扶持“两新一重”

建设,计划安排地方政府专项债3.65 万亿。在工程机械行业需求将保持旺盛背景下,起重、混凝土机械后周期品种高增长韧性强,新兴板块趁势进入成长快车道,分产品来看:

起重机板块:2020 年,实现营收348.97 亿元,同比增长57.57%,占总营收比重53.6%,是第一大收入来源,毛利率31.02%,同比下滑1.74pct。工程起重机方面,汽车吊市占率稳步提升,履带吊市占率连续四年提升,保持第一,大吨位机型订单饱满;塔机方面,销售规模创历史新高,W 系列新品出货量超过14000 台,稳居世界第一。

混凝土机械:2020 年,实现营收189.84 亿元,同比增长36.56%,占总营收比重29.2%,毛利率26.33%,同比下滑1.08pct。搅拌车方面,“治超”从严,轻量化搅拌车产品竞争优势明显,市占率提升至行业第三;泵车方面,公司优势产品长臂架车型市占率第一,产品结构进一步优化,长臂架车型占比约60%。

挖机板块:2020 年,实现收入26.65 亿元,同比增长282%,占比4.1%,毛利率16.04%,同比上升7.7pct。公司全年销售7535 台,市占率快速提升至2.3%,行业排名第11 位,国产品牌排名第6。智慧产业城挖机园区中大吨位机型智能装配车间已经实现产品下线,产能爬坡顺利,预计2021 年产能达到15000 台以上,业务收入实现翻倍增长,规模效应下,毛利率有望进一步提升。

高机板块:快速的补齐产品谱系,推出了剪叉式、曲臂式、直臂式三大系列40 多款智能化的产品,市场份额稳居行业的第一梯队,2020年预计收入在10-20 亿规模,2021 年公司目标销量增长50%,收入规模增长100%以上。

农用机械:2020 年,实现收入26.4 亿,同比增长67%,占比4.1%,实现扭亏为盈,解决了历史遗留问题。2020 年,农业机械毛利率16.8%,同比上升12.48pct。随着高端产品陆续投放市场,产品结构将进一步优化,毛利率仍有进一步改善空间。

盈利能力增强,高质量经营成果显现

毛利率承压的同时净利率提升,盈利能力增强。公司整体毛利率28.6%,同比下滑1.4pct,主要由混凝土机械、起重机械两大板块毛利率下降带动(合计营收占比达82.8%),一方面,2020 上半年受疫情影响,为提振需求进行了价格调整,另一方面,2020 下半年原材料上涨挤压利润空间。叠加会计准则调整,毛利率下滑。2021 年,公司将通过供应链管理、国产替代等方式进行调控,预计毛利率将企稳。

得益于数字化内控成果显著,2020 年,公司期间费用率为12.89%,同比-4.14pct,其中销售、管理、财务、研发费用率分别同比-2.51pct、-0.74pct、+1.64pct、-2.53pct。通过数字化管理、端对端的扁平化渠道搭建,公司盈利能力不断提升,2020 年公司净利率11.30%,同比+1.43pct,加权ROE 为16.70%,同比+5.88pct。

高质量经营成果显现。经营性净现金流方面,2020 年,公司实现74.22亿,自2016 年行业复苏以来,首次超过净利润水平,风险把控、回款能力加强,经营质量提升。

智慧农机与农业服务板块或成明日之星,有望成几何级增长未来增长的着眼点在于:①瞄准高端产品市场,新产品陆续下线。

高端农机市场国外品牌占有率高达90%,毛利率极高,公司160-300 大马力拖拉机、12-15 公斤级大型联合收割机、智能化经济作物设备切入高端市场,新产品将陆续在今明两年下线;②数据互通,设备互联,设备与数字化服务相结合。数据收集模型和系统已建设完毕,未来每一台设备将成为一个移动数据终端,类比约翰迪尔(设备)和孟山都(数据)的组合,公司作为一体化主机厂,设备销售与数字业务相辅相成,提升产品竞争力的同时,形成新的业绩增长点;③土地集约化背景下,智慧农业服务解决产业痛点。我国土地集约化稳步推进,在政府引导下,个体农户、农业集团集约化农场示范项目陆续上马,智慧农业服务解决农药使用,土地污染痛点,未来市场空间巨大。

投资建议

预计公司2021-23 年归母净利润分别为100、116、132 亿元,同比增速分别为37.6%、16.1%、13.3%。对应 PE 分别为11、10、9 倍。经营稳健,价值属性凸显,给予“买入”评级。

风险提示

基建补短板不及预期、市场竞争加剧,产品毛利率下滑、新产品产能投放不及预期。